【征文】法律視角下的PPP項目資產(chǎn)證券化

時間：2017-06-13 14:34

來源：中國水網(wǎng)

作者：北京市君合律師事務(wù)所孫丕偉劉世堅

如果PPP項目擬進(jìn)行資產(chǎn)證券化，其原有融資對基礎(chǔ)資產(chǎn)的影響（例如收益權(quán)質(zhì)押）需要消除，另外屆時項目公司作為原始權(quán)益人和資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)，通常僅保留日常運營所需資金，其余收益均用于償付專項計劃投資人的本息，因此，在做資產(chǎn)證券化時，有必要將項目公司現(xiàn)有融資全部清償，這可能需要拆借過橋資金完成。

2、項目回報機制

應(yīng)考慮基礎(chǔ)資產(chǎn)的規(guī)模、存續(xù)期限與資產(chǎn)支持證券的規(guī)模、存續(xù)期限相匹配，并考慮資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品收益周期和項目公司現(xiàn)金流回收周期相吻合。國內(nèi)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的期限絕大部分不長，而PPP項目的運營周期一般為10-30年，這可能會產(chǎn)生PPP項目收益及資產(chǎn)證券化投資人收益償付的錯配，這個問題當(dāng)然可以通過增信措施予以解決，但考慮到PPP項目資產(chǎn)證券化還是應(yīng)關(guān)注項目本身質(zhì)量，建議管理人在設(shè)計產(chǎn)品方案時對項目本身的運營情況給予充分關(guān)注。

3、PPP項目財務(wù)投資人退出

由于PPP項目中大量財務(wù)投資人均有中短期退出的訴求，因此可在PPP項目融資文件中對資產(chǎn)證券化的方案進(jìn)行預(yù)留，明確通過資產(chǎn)證券化方式可對財務(wù)投資人已發(fā)放融資進(jìn)行替換。更成熟的操作是，在財務(wù)投資人進(jìn)行PPP項目投資時，就可以請具有資產(chǎn)證券化經(jīng)驗的機構(gòu)對PPP項目文件、項目條件進(jìn)行梳理，對未來PPP項目資產(chǎn)證券化的可行性、市場發(fā)行情況進(jìn)行預(yù)測。對于資本市場青睞的PPP項目類型，通過資產(chǎn)證券化安排可以更直接、迅速的滿足財務(wù)投資人的退出訴求，將有利于降低PPP項目前期的融資成本。

4、對實施機構(gòu)的要求

實施機構(gòu)應(yīng)對PPP項目資產(chǎn)證券化提供多方面的支持，包括出具確認(rèn)函、在資產(chǎn)證券化涉及的融資方式變更（解押）、付費方式變更（例如資金歸集所導(dǎo)致的付款賬戶變更）等方面給予支持，因此實施機構(gòu)對PPP項目資產(chǎn)證券化的認(rèn)識程度決定了后期專項計劃設(shè)立的難易程度。

對于實施機構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化的前提條件是不能變更PPP項目的核心條件，不能影響項目公司對PPP項目合同義務(wù)的履行，否則實施機構(gòu)將有充分的理由拒絕資產(chǎn)證券化方案。盡管目前沒有任何法律法規(guī)規(guī)定PPP項目資產(chǎn)證券化的方案需要由實施機構(gòu)事先審批，但其結(jié)構(gòu)設(shè)計、增信措施、現(xiàn)金流測算與歸集等安排和PPP項目的穩(wěn)定運營有直接關(guān)系，應(yīng)給予實施機構(gòu)基本的知情權(quán)和建議權(quán)。因此實施機構(gòu)和項目公司之間應(yīng)建立友好、靈活的溝通機制，以實現(xiàn)雙贏局面。

（二）PPP項目資產(chǎn)證券化的未來發(fā)展方向

PPP項目資產(chǎn)證券化短期看著眼于解決PPP項目二次融資或投資人退出的問題，但從長期發(fā)展來看，PPP項目資產(chǎn)證券化與PPP項目的基本政策目標(biāo)，例如促進(jìn)投融資機制改革、改善地方政府的治理模式等具有高度契合。因此，PPP項目和資本市場對接以后，對PPP領(lǐng)域改革的倒逼機制是可以期待的。這個倒逼效應(yīng)也會延伸到PPP的立法，包括正在進(jìn)行編寫的PPP條例，以及條例出臺之后的其他規(guī)范性文件等成體系立法工作，都會受到來自于資本市場的壓力和監(jiān)督。最終形成一個長期穩(wěn)定的政策與法律環(huán)境。

盡管目前PPP項目資產(chǎn)證券化還面臨定價機制不透明，投資人依然依賴強增信進(jìn)行投資的思路，且相關(guān)產(chǎn)品的發(fā)行也尚未實現(xiàn)真正的“市場定價”和“市場認(rèn)購”，但PPP項目資產(chǎn)證券化無疑給巨大的基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域帶來了更多的流動性和創(chuàng)新點，這既是機遇，也是挑戰(zhàn)。

附件：部分資產(chǎn)證券化相關(guān)法律法規(guī)